Randbemerkungen zum Börsenkrach

1. Einleitung

2. Einige falsche Sichtweisen

3. Die Rolle der Erwartungen

4. Rationales Verhalten und Panik

5. Die Rolle des Risikos

6. Die Bedeutung der zwischen den Banken gewährten Kredite

7. Das Privileg der Großbanken

8. Das Rettungspaket der Bundesregierung

1. Einleitung

Kaum ein Ereignis der letzten Jahre hat die Gemüter und die öffentliche Meinung so beschäftigt wie der jüngst ausgebrochene Börsenkrach. Ein Auf und Ab der Börsenkurse ist zwar ein normales Ereignis wie auch die konjunkturellen Auf- und Abwärtsbewegungen in der wirtschaftlichen Aktivität marktwirtschaftlicher Systeme. Zu einem Börsenkrach, bei dem die Kurse generell in den ‚Keller rutschen‘ und die Werte der an der Börse gehandelten Wertpapiere um viele Milliarden nachgeben, kommt es jedoch recht selten. Wir hatten im Zusammenhang mit den terroristischen Akten auf das World Trade Zentrum im Jahre 2001 sowie vor allem bei der großen Weltwirtschaftskrise Ende der zwanziger Jahre des letzten Jahrhunderts einen Börsenkrach ähnlichen Ausmaßes.

Während der Börsenkrach von 2001 im Wesentlichen auf rein politische Ereignisse (auf die terroristischen Akte gegen das World Trade Zentrum) zurückzuführen war, hat der Börsenkrach der jüngsten Wochen und Monate genauso wie der schwarze Freitag Ende der 20er Jahre des letzten Jahrhunderts seine Ursache vor allem in enormen Fehlspekulationen und im Fehlverhalten einer Reihe von Banken.

Der jüngste Börsenkrach wurde vor allem ausgelöst durch eine Immobilienkrise in den USA, wo lange Zeit ohne ausreichende Sicherheiten Immobilienkredite gewährt wurden und wo die Banken, welche diese Kredite gewährt haben, die Risiken dadurch abzutreten versuchten, dass sie Zertifikate schufen, bei den sich offensichtlich die Käufer dieser Wertpapiere über die eingegangen Risiken nicht im Klaren waren.

Auch im Hinblick auf die politischen Folgen lassen sich beide Börsenkrisen (die augenblickliche sowie der Börsenkrach im Zusammenhang mit der großen Weltwirtschaftskrise) miteinander vergleichen. Auf der einen Seite versuchte man heute wie damals durch eine Reform des Bankensektors Herr der Lage zu werden, auf der anderen Seite führte diese Krise in dem Augenblick, in dem die Börsenkrise auf die allgemeine Konjunktur überschwenkte, zu dem Versuch, durch dirigistische Maßnahmen den Abbau der Massenarbeitslosigkeit herbeizuführen.

Die große Weltwirtschaftskrise war schließlich die Geburtsstunde des Keynesianismus, seither bemühten sich die Politiker durch nachfragesteigernde Beschäftigungsprogramme die Konjunktur wiederum anzukurbeln. Auch heute mehren sich im politischen Feld die Stimmen, welche ihr Heil in der Einführung solcher keynesianischen Programme sehen.

Im Bankensektor selbst wurden allerdings auch sehr unterschiedliche Konzepte entwickelt. Während vor allem in den USA der dreißiger Jahre der Versuch unternommen wurde, die im Bankensektor aufgetretenen Risiken dadurch politisch in den Griff zu bekommen, dass man den Bankensektor in einen reinen Geschäftsbanken- und in einen reinen Investitionsbankensektor gliederte, wurde zu Beginn der derzeitigen Börsenkrise davon gesprochen, dass gerade die Verbindung beider Banktypen in der Bundesrepublik es den Banken erlaube, die Risiken zu streuen und auf diesem Wege eine Krise besser zu überstehen. Wir werden auf diese Zusammenhänge weiter unten noch ausführlich eingehen.

Wir wollen uns in diesem Artikel auf einige wenige Randbemerkungen zur Börsenkrise beschränken. Das Geschehen an den Börsen hat sich gerade in den letzten Jahrzehnten rasant weiterentwickelt, so wurden vor allem mit den Zertifikaten ganz neue Wertpapiere mit sehr unterschiedlichen Eigenschaften geschaffen mit der Folge, dass nur noch wenige Bankenprofis den Überblick über dieses Gesamtangebot an Wertpapieren behalten haben.

Wir wollen uns hier bewusst auf einige wenige allgemeinpolitische und vor allem ordnungspolitische Zusammenhänge beschränken. Wie wir noch zeigen werden, besteht nämlich in der augenblicklichen Diskussion die Gefahr, dass die Erfahrungen der letzten Jahrzehnte mit den traditionellen konjunkturpolitischen Maßnahmen unbeachtet bleiben und dass auch viel zu wenig der Wandel in der Weltwirtschaft im Rahmen der weltweiten Globalisierung Beachtung findet.

2. Einige falsche Sichtweisen

Als erstes gilt es festzustellen, dass in den öffentlichen Medien bisweilen die Vorgänge um den allgemeinen Sturz der Wertpapierkurse falsch umschrieben werden. So konnte man lesen (oder auch hören), dass innerhalb weniger Stunden oder Tage das Volksvermögen um viele Milliarden vernichtet worden sei. Dies ist sicherlich eine nicht korrekte Einschätzung des Börsengeschehens. Die Börsenkurse spiegeln weniger den tatsächlichen Wert des realen Volksvermögens wider, sie sind eher ein Abbild der Erwartungen der Käufer und Verkäufer auf den Wertpapiermärkten über die zukünftige Weiterentwicklung der Unternehmungen.

Eine Unternehmung kann durchaus hohe Gewinne erzielen, sogar Gewinnsteigerungen erfahren und zunächst keiner Verschlechterung in der Absatzlage ausgesetzt sein, die Kurse der von dieser Unternehmung ausgegebenen Aktien mögen trotzdem fallen, dann nämlich, wenn die Akteure auf den Börsen zu der Auffassung gelangen, dass die bisherigen Erwartungen zu optimistisch waren, dass also mit einem noch stärkeren Gewinnanstieg gerechnet wurde und dass die Kursgewinne der letzten Perioden durch die tatsächliche Entwicklung nicht bestätigt werden konnten.

Auch die Vermögenslage derjenigen, welche solche von Kurssenkungen bedrohten Wertpapiere besitzen, hat sich keinesfalls in jedem Falle verschlechtert. Die Wertpapierkurse haben sich in der Vergangenheit immer wieder erholt und es ist auch fest damit zu rechnen, dass sie sich auch dieses Mal wiederum eines Tages erholen werden. Wenn wir beispielsweise den Börsenkrach von 2001 nehmen, so ist der Durchschnitt der Aktienkurse etwa ab dem Jahre 2007 über den Kursstand vor Ausbruch dieser Krise angestiegen.

Nur dann, wenn sich ein Besitzer von Aktien gezwungen sieht, diese Aktien zu einer Zeit zu verkaufen, in denen die Kurse in den Keller gefallen sind, verringert sich sein Vermögen nachhaltig. Wir werden weiter unten noch ausführlich auf die Frage eingehen, unter welchen Voraussetzungen denn solche Verkäufe notwendig werden und auf welche Weise solche Risiken reduziert werden können.

Nehmen wir also den Fall, dass einzelne Aktienbesitzer ihre Wertpapiere verkaufen und auf diese Weise tatsächlich hohe Verluste erleiden. Auch in diesem Augenblick ist das gesamte reale Volksvermögen noch nicht vermindert worden. Keine industrielle Anlage hat ihre Funktionstüchtigkeit eingebüßt, die Ertragsaussichten dieser Unternehmung haben sich bisher noch nicht verschlechtert.

Jedem Verkäufer von Aktien, deren Kurs gefallen ist, tritt ein Käufer gegenüber, welcher gerade dadurch, dass er diese Wertpapiere zu einem besonders niedrigen Kurs erwerben konnte, sein reales Vermögen vergrößern konnte und zwar dadurch, dass der Kurs dieser Aktien in Zukunft aller Wahrscheinlichkeit nach wieder steigen wird.

Das Fallen der Aktienkurse wird allerdings längerfristig auch reale Folgen für den Handlungsspielraum der betreffenden Unternehmungen haben. Fallen nämlich die Aktienkurse, so verschlechtert sich die Möglichkeit dieser Unternehmungen, zusätzliches Kapital dadurch zu erwerben, dass neue Aktien aufgelegt werden. Potentielle Käufer von Wertpapieren werden eben gerade deshalb, weil die Kurse einer Unternehmung gefallen sind, nicht gerade neue Papiere dieser Unternehmung kaufen.

Fehlen jedoch die Kredite, so müssen geplante Erweiterungen hintangestellt werden, unter Umständen fehlt auch das Geld für Ersatzinvestitionen, die zur Aufrechterhaltung der bestehenden Kapazität notwendig sind. Hier ist dann in der Tat auch mit einem Rückgang im realen Volksvermögen, vor allem aber mit einer Reduzierung der Wachstumsrate zu rechnen.

Weitere negative Rückwirkungen auf die reale Volkswirtschaft treten dadurch ein, dass gerade die Befürchtung eines bevorstehenden Konjunkturrückschlages und der damit verbundenen Reduzierungen im Einkommen (bzw. in den erwarteten Einkommenssteigerungen) zu einer generellen Zurückhaltung vor allem in der Anschaffung von Investitionsgütern und langfristigen Konsumgütern führen wird. Man befürchtet, dass in Zukunft die Einkommenssteigerungen zurückgehen, dass sich das absolute reale privatverfügbare Einkommen sogar vermindert und wartet deshalb mit Neuanschaffungen ab, bis sich die Lage geklärt hat.

Natürlich werden diejenigen, welche aufgrund ihrer Verkäufe von Aktien Verluste im Geldvermögen realisiert haben, auch weniger Geld für Neuanschaffungen haben. Aber wie schon gezeigt, dem Verlust der Verkäufer entspricht ja zunächst ein Gewinn der Käufer, sodass insgesamt die Nachfrage nach Gütern aufgrund dieser Kursverluste allein nicht entscheidend verringert werden dürfte. Es ist also zunächst eher das Verschieben beabsichtigter Käufe als die endgültige Verringerung in den Kaufsummen, welche die ersten realen Auswirkungen auf die Unternehmungen nach sich ziehen.

Der (vorübergehend) ausbleibende Kauf veranlasst die Unternehmer weniger zu produzieren und diese Rückgänge selbst wiederum haben Rückwirkungen auf die Beschäftigungsnachfrage, es wird zu Kurzarbeit übergegangen, die Möglichkeit von Überstunden wird vermindert, es werden beabsichtigte Neueinstellungen von Arbeitskräften nicht verwirklicht, schließlich sehen sich einzelne Unternehmungen veranlasst, Arbeitskräfte – soweit kündbar – zu entlassen. Aufgrund der Verflechtung der Unternehmungen untereinander breitet sich dieser konjunkturelle Rückgang auch auf Unternehmungen in anderen Wirtschaftszweigen, so vor allem in den Zulieferfirmen, aus.

Allerdings wäre es falsch, wollte man diese allgemeinen konjunkturellen Rückgänge allein auf die Börsenkrise zurückführen. Sowohl bei dem zurzeit zu beobachtenden Konjunktureinbruch wie auch in der Zeit der großen Weltwirtschaftskrise hatten bereits vor Ausbruch der Börsenkrise einige reale Faktoren den Konjunkturabschwung angekündigt, auch ohne Börsenkrach wäre es zu einem Konjunkturabschwung gekommen, dieser wurde vielleicht beschleunigt und vielleicht sogar verstärkt, trotzdem kann man feststellen, dass der Börsenkrach den Konjunkturabschwung zwar ausgelöst, aber keinesfalls als einziger oder auch nur wichtigster Faktor verursacht hat.

Auch die Dispositionen und Reaktionen der Banken tragen nun dazu bei, diesen Abwärtsprozess zu verstärken und zu beschleunigen. Aufgrund vergangener Fehleinschätzungen sehen sich die Banken veranlasst, in ihren Bilanzen Wertberichtigungen vorzunehmen. Auf diese Weise wird der Wert des ausgewiesenen Eigenkapitals verringert. Da Banken gehalten sind, eine gewisse Relation zwischen Eigen- und Fremdkapital einzuhalten und da diese Verringerung des Wertes des Eigenkapitals diese Relation verringert hat, sehen sich die Banken gezwungen, diese Relation wieder herzustellen.

Dies gelingt nur dadurch, dass entweder neues Kapital aufgelegt wird, dass Schulden abgebaut werden oder das vermindert Kredite gewährt werden. Eine befriedigende Lösung könnte eigentlich nur dadurch erzielt werden, dass neues Kapital aufgelegt wird, aber gerade diese Lösung wird dadurch verhindert, dass die Bereitschaft, solche Papiere zu kaufen, wegen der Börsenkrise gefallen ist.

Ein Schuldenabbau führt über den Verkauf von Wertpapieren zu einem Kursverlust, der die Börsenkrise noch vergrößert. Will man schließlich die Relation zwischen Eigenkapital und Fremdkapital durch eine Reduzierung im Kreditvolumen herbeiführen, so kommt es zu drastischen Rückgängen im Volumen der Kreditvergabe der Banken. Um nämlich einen durch Wertberichtigungen ausgelösten Verlust des Eigenkapitals von 1 Mrd. Euro auf dem Wege der verminderten Kreditvergabe auszugleichen, müsste das Kreditvolumen etwa um das 10 fache, also in unserem Beispiel um 10 Mrd. verringert werden und auf diese Weise würde die Talfahrt der wirtschaftlichen Aktivität beschleunigt.

3. Die Rolle der Erwartungen

Wir haben oben bereits darauf hingewiesen, dass die Entwicklung in den Kursen der an der Börse gehandelten Wertpapiere die Erwartungen der Käufer und Verkäufer über den zukünftigen Verlauf der Volkswirtschaft zum Ausdruck bringt. Befassen wir uns etwas ausführlicher über die Bedeutung der Erwartungen für die Kursbildung.

Immer dann, wenn die Marktpartner ihre Entscheidungen von Erwartungen über die Entwicklung in den Preisen eines Gutes abhängig sein lassen, sprechen wir von Spekulation. Mit dem Begriff der Spekulation wird in der Öffentlichkeit zumeist ein verantwortungsloses Verhalten verstanden, das großen volkswirtschaftlichen Schaden anrichte und das deshalb am besten verboten werden sollte. Zahlreiche Politiker haben in der Vergangenheit diese Forderung erhoben und selbst im Kreis der Wirtschaftswissenschaftler gab es Bemühungen, durch Einführung einer Steuer spekulatives Verhalten materiell zu bestrafen.

Richtig ist an diesen Überlegungen nur, dass in der Tat spekulative Prozesse bisweilen volkswirtschaftlichen Schaden anrichten. Dies bedeutet jedoch nicht, dass jede spekulative Aktivität unerwünscht ist, es gibt auch spekulatives Verhalten, welches ganz entscheidend zur Stabilisierung der Märkte beiträgt. Die Wirtschaftswissenschaft unterscheidet hierbei deshalb zwischen destabilisierender und stabilisierender Spekulation und wie der Name bereits besagt, gehen nur von der destabilisierenden Spekulation negative Wirkungen auf die Volkswirtschaft aus.

Von destabilisierender Spekulation sprechen wir immer dann, wenn Marktteilnehmer aufgrund von Preisvariationen davon ausgehen, dass die Richtung der augenblicklichen Preisänderungen auch für die nahe Zukunft anhält, dass also Preissteigerungen in der heutigen Periode ein Indiz dafür sind, dass die Preise auch in der nächsten Periode weitersteigen, bzw. dass sich eine heutige Preissenkung auch in den nächsten zukünftigen Perioden fortsetzt.

Worin besteht nun der volkswirtschaftliche Schaden bei solchen Erwartungsbildern? Nehmen wir das Beispiel steigender Preise. Unterstellen wir rationales Verhalten, so stellen sich Käufer materiell besser, wenn sie die Güter, welche sie erst in den zukünftigen Perioden benötigen, bereits heute kaufen, da annahmegemäß ja die heute zu entrichtende Preissumme noch geringer ist, als wenn sie diese Güter erst dann kaufen, wenn sie diese benötigen.

Obwohl also in diesem Beispiel der Güterpreis steigt und normaler Weise davon ausgegangen werden kann, dass auf steigende Preise mit einem Rückgang in der Nachfrage zu rechnen ist, führt die Erwartung weiter steigender Preise sogar zu einem Zuwachs in der Nachfrage. Selbstverständlich setzen wir hier voraus, dass die fraglichen Güter lagerfähig sind und dass die Kosten für die vorübergehend notwendig gewordene Lagerung relativ gering im Vergleich zu den Gewinnen aufgrund der Vorverlagerung der Käufe sind.

Ähnliche Überlegungen gelten mutatis mutandis für das Angebotsverhalten bei steigenden Preisen. Nehmen die Anbieter die heute erzielten Preissteigerungen als Indiz dafür, dass auch in der zukünftigen Periode weitere Preissteigerungen stattfinden, so erhöht sich der Gewinn des Verkäufers dadurch, dass er sein Angebot in die Zukunft verschiebt, da er ja in der nächsten Periode annahmegemäß einen höheren Erlös zu erzielen hofft.

Auch hier gilt es zu berücksichtigen, dass das Aufschieben des Angebotes überhaupt möglich ist und dass die Kosten dieses Aufschubes zusammen mit den Lagerungskosten wiederum gering sind im Vergleich zu den Erlöszuwächsen aufgrund der zeitlichen Verschiebung des Angebotes. Wenn ein Unternehmer z. B. nichtlagerfähige Produkte produziert – und hierzu zählen alle Dienstleistungen – und wenn er die beschäftigten Arbeitnehmer bezahlen muss, unabhängig davon, ob die Arbeitnehmer in der heutigen Periode zur Produktion eingesetzt werden und auch wegen eines Kündigungsschutzes nicht entlassen werden können, sind die heute anfallenden Kosten extrem hoch, sodass sich ein spekulatives Verhalten hier nicht lohnt.

Wir wollen also festhalten, dass bei anhaltenden Preissteigerungen sowohl bei der Nachfrage wie beim Angebot mit einem anomalen Verhalten gerechnet werden kann, die heutigen Preissteigerungen führen zu einer Ausweitung der Nachfrage und gleichzeitig zu einer Reduzierung im Angebot. Beide Verhaltensweisen setzen jedoch den Gleichgewichtsprozess außer Kraft. Denn Preissteigerungen sind auf einem funktionierenden Markt dann zu erwarten, wenn aufgrund von Datenänderungen die Knappheit der Güter angestiegen ist. Es entsteht dann ein Nachfrageüberhang, der auf funktionierenden Märkten dadurch wiederum von selbst abgebaut wird, dass das Angebot ausgeweitet und die Nachfrage reduziert wird.

In unserem Beispiel verhalten sich aber Käufer wie Verkäufer entgegengesetzt. Sie tragen durch ihr spekulatives Verhalten dazu bei, dass der Nachfrageüberhang nicht abgebaut, sondern vergrößert wird und dass gerade deshalb die Preise in Zukunft weiter steigen werden. Selbst dann, wenn die Marktteilnehmer sich eigentlich in den Erwartungen über die Preisvariationen getäuscht hätten, wenn also ohne spekulativem Verhalten in der nächsten Periode keine weitere Steigerung des Preises eingetreten wäre, so kommt es nun dennoch aufgrund des anomalen Verhaltens der Marktpartner zu Preissteigerungen. Es ist also hier das spekulative Verhalten, dass die Preisstabilität gefährdet. Hier wirkt sich in der Tat eine Spekulation destabilisierend aus.

Nun interessieren wir uns im Zusammenhang mit dem Börsenkrach weniger um erwartete Preissteigerungen als um erwartete Preissenkungen. Wir können jedoch diese Überlegungen sinngemäß auch auf die Erwartung sinkender Preise übertragen. Weil die Käufer (von Aktien) davon ausgehen, dass ein heutiger Kurssturz ein Indiz dafür darstellt, dass auch in den nächsten Perioden weitere Kurssenkungen folgen werden, haben sie ein Interesse daran, die beabsichtigten Käufe zu verschieben, da ja annahmegemäß bei einem Kauf erst in den nächsten Perioden die Wertpapiere billiger erworben werden können.

Und aus den gleichen Gründen sind die Besitzer von Aktien, welche in der Zukunft einen Verkauf ihrer Wertpapiere beabsichtigen, daran interessiert, diese Verkäufe vorzuziehen, da sie zwar gegenüber der Vergangenheit Kursverluste hinnehmen müssen, aber trotzdem bei einem bereits heute erfolgenden Verkauf immerhin mit geringeren Verlusten rechnen können als wenn sie diese Papiere – wie ursprünglich beabsichtigt – erst in zukünftigen Perioden verkauft hätten. Ein weiterer Sturz der Kurse wird also gerade durch das spekulative Verhalten ausgelöst oder zumindest verstärkt. Auch hier fällt die Spekulation destabilisierend aus.

Nun könnte man einwenden, dass es sich hierbei ja lediglich um eine zeitliche Verlagerung von Angebot und Nachfrage handle, dass sich auf lange Sicht Angebot und Nachfrage nicht verändert haben und dass deshalb eine durch spekulatives Verhalten induzierte Nachfrage- oder Angebotsänderung in zukünftigen Perioden wiederum zurückgenommen werde. In diesem Falle wäre jedoch in zukünftigen Perioden Angebots- und Nachfragereaktionen zu erwarten, die dem anfänglichen Verhalten entgegengesetzt verlaufen würden und die deshalb die Preise wiederum auf die ur-sprüngliche Höhe zurückführen müssten, sodass es sich bei der Destabilisierung nur um eine vorübergehende Störung handle, ohne größeren volkswirtschaftlichen Schaden.

Aber gerade diese Schlussfolgerungen wären aus mehreren Gründen falsch. Wie wir bereits weiter oben gesehen haben, führen die Ereignisse an den Börsen über kurz oder lang zu Veränderungen in der Produktion, die sich selbst wiederum auf die Beschäftigung und damit auf die Einkommenshöhe auswirken mit der weiteren Folge, dass sich Nachfrage und Angebot auch längerfristig in unerwünschter Richtung verändern werden. Es bleibt dann nur noch der Hinweis, dass irgendwann einmal jeder Konjunkturabschwung beendet ist und dass von einem bestimmten Zeitpunkt an die wirtschaftliche Aktivität wieder ansteigt.

Damit haben wir jedoch bereits einen zweiten Einwand angesprochen. Auch dann, wenn irgendwann einmal in der Zukunft diese Preisbewegungen in ihr Gegenteil verkehrt werden, gilt trotzdem, dass aufgrund einer destabilisierenden Spekulation die konjunkturellen Ausschläge in den Kursen und davon abgeleitet auch in der allgemeinen wirtschaftlichen Aktivität zunehmen. Sinken in den nächsten Perioden die Kurse und Preise stärker als durch reale Veränderungen angezeigt, vergrößern sich die Amplituden der konjunkturellen Ausschläge.

Damit ist jedoch in Zeiten des Abschwungs eine vorübergehende Arbeitslosigkeit, in Zeiten des Aufschwungs hingegen ein Anstieg der Inflationsrate verbunden, die selbst wiederum Wachstumsschwächen und verteilungspolitisch unerwünschte Auswirkungen zur Folge hat. Es hat deshalb das Ziel jeder Konjunkturpolitik zu sein, die konjunkturellen Ausschläge soweit wie immer möglich zu dämpfen.

Wann liegt nun aber eine stabilisierende Spekulation vor? Sie liegt immer dann vor, wenn ein Absinken der heutigen Kurse zu der Erwartung führt, dass in den folgenden Perioden die Preise wieder ansteigen. (Analoge Überlegungen gelten für Preissteigerungen.) Rechnen nämlich die Marktpartner bei heutigen Preisstürzen mit einem Preisanstieg in den folgenden Perioden, ist es für die Nachfrager vorteilhaft, für die Zukunft geplante Käufe vorzuziehen und damit die Nachfrage auszuweiten. Umgekehrt gilt für Verkäufer, dass es sich für sie lohnt, die ursprünglich für heute geplanten Verkäufe in die Zukunft zu verschieben.

Bei einem solchen spekulativen Verhalten tragen Angebot und Nachfrage dazu bei, den Angebotsüberhang zu verringern, das heutige Angebot wird reduziert, die heutige Nachfrage ausgeweitet. Sie verhalten sich also genauso wie in der Gleichgewichtstheorie unterstellt wird: Sinkende Preise führen zu einem Anstieg in der Nachfrage und zu einer Reduzierung im Angebot mit der Folge, dass das Ungleichgewicht von zwei Seiten aus abgebaut wird. Es herrscht eine Tendenz zum Gleichgewicht, die Märkte gelten als stabil. Gerade durch diese Art von Spekulation wird also der Gleichgewichtsprozess noch verstärkt.

Wie können wir jedoch ein solches stabilisierendes Spekulationsverhalten erklären, warum sollten Marktteilnehmer eine heutige Preissenkung als Indiz für einen zukünftigen Anstieg halten? Wir haben oben bereits gesehen, dass auch die Kurse der Wertpapiere konjunkturellen Schwankungen unterliegen. Sinken heute die Kurse, so werden in Zukunft irgendwann einmal die Kurse auch wieder allgemein steigen. Je länger bereits in der Vergangenheit die Kurse gefallen sind, umso größer ist die Wahrscheinlichkeit, dass sie demnächst wiederum ansteigen. Hierbei kann man die Wahrscheinlichkeit eines Umbruchs in der Kursentwicklung einfach von der Dauer der bisherigen Preissenkungen abhängig machen. Man hat in der Vergangenheit festgestellt, dass die konjunkturellen Zyklen in der Regel eine bestimmte Anzahl von Perioden dauern.

Da sich aber auch diese Regelmäßigkeiten mit der Zeit verändern – man hat beobachten müssen, dass die Länge eines Konjunkturzyklus heute sehr viel geringer ist als noch vor dem zweiten Weltkrieg – ist es sehr viel zweckmäßiger, die Wahrscheinlichkeit eines Umbruchs in den Kursen davon abhängig zu machen, inwieweit die augenblicklichen Kurse die Knappheit in der realen Wirtschaft widerspiegeln. Wenn z. B. die Rohstoffpreise vor allem die Energiepreise aufgrund zunehmender Knappheit des Rohstoffbestandes ansteigen, so wird man auch davon ausgehen können, dass sich über kurz oder lang die Produktionsbedingungen verschlechtern und dass aus diesen Gründen recht bald mit einem Konjunktureinbruch gerechnet werden kann.

Wovon hängt es aber nun ab, ob die Teilnehmer an den Börsen eher im Sinne eines stabilisierenden oder im Sinne einer destabilisierenden Verhaltens spekulieren? Man kann davon ausgehen, dass ein stabilisierendes Verhalten eine recht gute Kenntnis der realen Volkswirtschaft sowie der an Börsen geltenden Spielregeln voraussetzt und dass deshalb von Börsenmaklern, welche dieses Geschäft berufsmäßig betreiben, eher ein stabilisierendes Verhalten, von Laien, denen diese Kenntnisse zumeist fehlen, jedoch ein destabilisierendes Verhalten zu erwarten ist. Wir wollen festhalten, dass nicht jede Spekulation zu volkswirtschaftlichen Schäden führt, sondern teilweise sogar zu einer Stabilisierung unserer Volkswirtschaft beiträgt.

4. Rationales Verhalten und Panik

Bei unseren bisherigen Überlegungen haben wir stillschweigend unterstellt, dass die Marktbeteiligten ihr Angebot bzw. ihre Nachfrage entsprechend rationalen Überlegungen festlegen. Ein Verkäufer von Wertpapieren wird genau dann seinen Verkauf zeitlich vorziehen, wenn er damit rechnet, dass die Kurse in den nächsten Perioden fallen. Er macht dadurch per Saldo einen Kursgewinn zumindest, wenn seine Erwartungen realistisch waren. Zwar wird er wegen der sinkenden Kurse absolute Verluste erleiden, diese Verluste sind jedoch geringer als wenn er diese Papiere erst – wie ursprünglich geplant – in zukünftigen Perioden verkauft.

In analoger Weise verhält sich auch der Käufer rational, wenn er Wertpapiere, die er eigentlich bereits heute kaufen wollte, erst in zukünftigen Perioden kauft. Zwar würde er bereits aufgrund sinkender Kurse die Wertpapiere günstiger als bisher erwerben. Es lohnt sich jedoch mit dem Kauf noch zu warten, da er bei sinkenden Kursen in Zukunft dieses Wertpapier noch billiger einkaufen kann. Wenn er schließlich geplant hatte, die heute erworbene Aktie in den zukünftigen Perioden wiederum abzustoßen, liefe er bei einem heutigen Kauf Gefahr, diese Papiere mit einem geringeren Kurs wiederum verkaufen zu müssen und würde damit Verluste machen.

Ein gewisses Ausmaß an Irrationalität lag allerdings auch schon bei der destabilisierenden Spekulation vor. Zu rationalem Verhalten zählt eben auch, dass man aus den Fehlern der Vergangenheit lernt. Wenn jemand jede heutige Preissenkung als Indiz dafür nimmt, dass die Preise auch in der nächsten Periode fallen, obwohl in der Vergangenheit wiederholt Preissenkungen durch Preissteigerungen abgelöst wurden, handelt er irrational, er ist nicht lernfähig. Die Erfahrung zeigt, dass die Preise periodischen Schwankungen unterliegen.

Man wird zwar vermuten können, dass bei einem Beginn allgemeiner Preissenkungen die Wahrscheinlichkeit groß ist, dass die Preise auch in den nächsten Perioden fallen. Je länger jedoch ein Preissturz schon angehalten hat, umso größer ist die Wahrscheinlichkeit, dass die Preise in den kommenden Perioden wieder ansteigen.

Ein Börsenkrach zeichnet sich allerdings dadurch aus, dass sich die Irrationalität im Verhalten der Marktpartner nicht auf eine destabilisierende Spekulation beschränkt. Vielmehr ist das Verhalten während eines Börsenkraches durch Panik gezeichnet. Rationales Verhalten setzt voraus, dass man die zukünftige Preisentwicklung daran misst, inwieweit die Preise die realen Verhältnisse widerspiegeln und dass ein anhaltendes Fallen der Kurse nur dann zu erwarten ist, wenn die bisherigen Erwartungen in die Produktionskraft der Unternehmungen als zu hoch angesehen werden müssen, sodass eine Korrektur notwendig wird.

Bei einem Börsenkrach wird aber allgemein nicht mehr danach gefragt, ob die Kurseinbrüche auf reale Verschlechterungen zurückzuführen sind und ob die Unternehmung, deren Aktien man besitzt, ebenfalls von diesen allgemeinen Verschlechterungen betroffen ist. Man hat nur noch ein Ziel: Die Aktien so schnell wie möglich zu verkaufen, man fragt nicht mehr danach, ob die Aktien nicht bereits ihren Tiefpunkt erreicht haben.

Man hat das panische Verhalten an den Börsen bei einem Börsenkrach mit Hühnern verglichen, die aufgeschreckt ziellos in alle Richtungen herumfliegen, um der vermeintlichen Gefahr zu entfliehen und die sich gerade dadurch gegenseitig behindern. Richtig ist an dem Bild, dass ein gewisses unerwartetes Ereignis zum Anlass genommen wird, in Panik zu verfallen.

Wie jeder Vergleich, hinkt jedoch auch dieses Bild. Während die Hühner in alle Richtungen davon zu fliegen versuchen, verhalten sich die meisten Teilnehmer an der Börse gerichtet in dem Sinne, dass man Wertpapiere möglichst schnell verkauft und geplante Kaufe in die Zukunft aufschiebt. In diesem Sinne gleichen die Teilnehmer an der Börse eher gewissen Stämmen der Lemminge. Der in Skandinavien verbreitete Berglemming unternimmt in periodischen Abständen von etwa 3-5 Jahren Massenwanderungen. Wenn es nämlich durch starke Vermehrung des Berglemmings zu Nahrungsknappheit durch zu hohe Populationsdichten kommt, wandern tausende Tiere aus, um Nahrung zu suchen. Bei diesen Massenwanderungen sterben tausende von Tieren. (Aus Sicht der Art ist natürlich auch dieses Verhalten rational, nur aus der Sicht des einzelnen Tieres führt diese Massenwanderung oftmals zum Tode.)

Hier entsteht natürlich die Frage, wie Panik entstehen kann. Haben wir nicht davon auszugehen, dass es sich bei den Börsenaktivitäten um nüchterne Geschäfte handelt und dass die Verluste, welche bei panischem Verhalten normalerweise gemacht werden, die meisten davon abhalten müsste, in ein panisches Verhalten zu versinken? Sicherlich trägt der Umstand, dass in den letzten Jahrzehnten in immer größerem Maße auch Individuen Wertpapiere erwerben konnten, welchen das Geschehen an den Börsen fremd ist, während in der Vergangenheit fast nur Profis an den Börsen tätig wurden, zu einer Zunahme im panischen Verhalten bei.

Aber diese Veränderung in der Teilnehmerstruktur der Börsen kann das Entstehen eines Börsenkraches nicht vollständig erklären, schließlich kam es auch bereits in der großen Weltwirtschaftskrise Ende der zwanziger Jahre des 20. Jahrhunderts zu einem so großen Börsenkrach wie heute und schließlich lassen sich auch Profis von der Verkaufswut anstecken, wenn einmal die Kurse generell begonnen haben zu fallen.

Damit eine Panik in größerem Umfang entsteht, kommt es in erster Linie auf das jeweilige soziale Umfeld an. Panik kann von außen geschürt werden oder aber es kann auch der Versuch unternommen werden, die Marktteilnehmer zu besonnenem Verhalten aufzurufen. In diesem Zusammenhang kommt den öffentlichen Medien eine entscheidende Bedeutung zu. Je nachdem, wie das Geschehen an der Börse von Zeitungen, Rundfunk und Fernsehen dargestellt und kommentiert wird, kann die Panik angestachelt oder verringert werden. Hierbei kommt es nicht nur darauf an, was im Einzelnen gesagt wird, sondern genauso wichtig ist es, auf welche Art und Weise diese Vorgänge dargestellt werden.

Mein Eindruck über die Berichterstattung des jüngsten Börsenkraches war ein zweifacher. Auf der einen Seite kann man durchaus anerkennen, dass die Ratschläge, welche in den einzelnen Artikeln oder Sendungen vor allem von Fachleuten abgegeben wurden, durchaus angemessen waren und dass auf diese Weise keine panische Angst geschürt wurde, dass fast immer zu Besonnenheit geraten wurde. Auf der anderen Seite scheint mir die Art und Weise, wie diese Artikel und Sendungen gebracht wurden, durchaus einiges zu wünschen übrig zu lassen.

Wir müssen uns darüber im Klaren sein, dass die Vorgänge an der Börse ein äußerst komplexes Geschehen darstellen, das nur von wenigen Fachleuten vollkommen überblickt werden kann. Der nicht wirtschaftlich vorgebildete Bürger wird die Äußerungen und Ratschläge von Fachleuten wohl kaum voll verstehen, er wird deshalb sich vielmehr davon beeindrucken lassen, mit welcher Überschrift diese Sendungen gebracht wurden und welchen Stellenwert die öffentlichen Medien diesem Ereignis beimessen.

Wenn Sendungen ausgestrahlt werden, in denen immer wieder die Frage gestellt wird, ob das Geld der Sparer nicht doch bedroht ist und wenn sich diese Sendungen häufen oder wenn Sondersendungen eingeschoben werden, welche ansonsten fast nur bei verheerenden Ereignissen erwartet werden, braucht man sich nicht zu wundern, dass trotz korrekter Darstellung der Ereignisse von Seiten der Fachleute und trotz mäßigender Aufrufe beim wirtschaftlichen Laien nur noch die Überschriften erinnert werden und nach dem Motto: ‚wo Rauch sichtbar wird, ist auch ein Feuer vorhanden‘ in ihrer Ratlosigkeit eher noch verstärkt werden und verunsichert bleiben und immer noch nicht wissen, wie sie sich zu verhalten haben.

In dieses Bild passt dann auch der Vorwurf, der einem Politiker gemacht wurde, der zu Beginn der Krise zur Mäßigung geraten hatte und die Überzeugung aussprach, dass die Krise recht bald ihr Ende erreiche. Natürlich wurde diese Überzeugung des Politikers durch die Ereignisse widerlegt. Nur kann man dem Politiker hieraus keinen Vorwurf machen, da überall dort, wo Panik im Spiel ist, weder die Stärke noch die Dauer der Krise vorhergesagt werden kann.

Es mögen reale Vorgänge (die Fehler bei der Ausgabe von Immobilienanteilen in den USA) die Krise an der Börse ausgelöst haben, der Umfang der Panik bestimmt Stärke und Dauer der Kursstürze und über den Umfang der Panik lässt sich nichts genaues sagen, da Panik Ausdruck eines irrationalen Verhaltens ist und wissenschaftliche Aussagen im Bereich der Wirtschaft nur soweit gemacht werden können, als die Ereignisse durch rationales Verhalten ausgelöst werden.

Es wäre reine Prophetie, wollte man die Dauer einer Börsenkrise voraussagen. Was man allein wissenschaftlich an Verlautbarungen über einen Börsenkrach verantworten kann, besteht darin, einmal darauf hinzuweisen, inwieweit ein Geschehen auf reale Datenänderungen zurückzuführen ist und zum andern zur Mäßigung aufzurufen, um den Umfang der Panik möglichst gering zu halten. Hätte ein Politiker öffentlich die Meinung geäußert, dass die Krise noch sehr viel stärker werde und sehr viel länger andauere, so hätte er gerade durch diese Äußerung Panik geschürt und dazu beigetragen, dass das Ausmaß der Krise noch gesteigert worden wäre.

5. Die Rolle des Risikos

Wir wollen uns nun im Folgenden mit der Rolle des Risikos im Zusammenhang mit dem Geschehen auf Börsen näher befassen. Prinzipiell unterscheiden wir im Wesentlichen zwischen zwei Grundmotiven, welche den Kauf von Wertpapieren bestimmen. Man kann erstens sparen und diese Ersparnisse in Wertpapieren anlegen, um auf diese Weise einen Kapitaltransfer von der Gegenwart in die Zukunft durchzuführen.

Es geht hier nicht primär darum, durch Besitz dieser Papiere zusätzliches Einkommen zu erwerben. Man benötigt vielmehr in einer zukünftigen Periode eine größere Geldsumme, welche nicht einfach aus dem laufenden Einkommen abgezweigt werden kann. Ein zweites Motiv dafür, Ersparnisse zu bilden und diese auf dem Kapitalmarkt anzubieten, besteht selbstverständlich darin, mit diesem Kapitalangebot Einkommen zu erwerben.

Diesen zwei Motiven zur Erwerbung von Kapital stehen ebenfalls zwei grundverschiedene Arten der Kapitalanlage gegenüber, wenn auch in der Realität beide Motive sich vermischen. Eine ganze Schar von Anlagearten wurden entwickelt, an deren einem Ende solche Anlagen stehen, welche fast nur dem zeitlichen Transfer dienen und an deren anderem Ende Anlagen geschaffen wurden, welche allein dem Einkommenserwerb dienen. In der Mitte dieser Reihe gibt es Anlagen, welche in unterschiedlicher Gewichtung beide Ziele zu verwirklichen versuchen.

Anlagen, welche vorwiegend dem zeitlichen Transfer dienen, zeichnen sich nun dadurch aus, dass sie nur einen relativ geringen Zinssatz abwerfen, dafür aber als weitgehend sicher zu gelten haben. Zu diesen Anlagen zählen Giro- und Sparkonten sowie festverzinsliche Wertpapiere. Bei festverzinslichen Wertpapieren, zu denen vor allem Staatsanleihen, aber auch Schuldverschreibungen von Banken und größeren Unternehmungen zählen, wird – wie der Name bereits besagt – ein im Zeitablauf feststehender Zinssatz gewährt, wobei die Laufzeit dieses Wertpapieres auf eine bestimmte Anzahl von Jahren beschränkt ist. Nach Ablauf dieser Anzahl von Jahren werden diese Papiere zum ursprünglichen Nennwert zurückgezahlt.

Diese erste Gruppe von Anlagen ist – wie schon gesagt – relativ sicher, auch wenn es keine absolute Sicherheit geben kann. Ein gewisses Restrisiko verbleibt stets, obwohl dieses durch mehrere Vorkehrungen fast auf null abgesenkt werden kann und auch abgesenkt wurde. Werden diese Kapitalanlagen von privaten Organisationen (Banken und Unternehmungen) ausgegeben, so bleibt grundsätzlich das Risiko, dass diese Unternehmungen pleitegehen und deshalb nicht mehr in der Lage sind, diese Gelder zurück zuzahlen.

Um auch dieses Risiko fast auf null zu drücken, sehen staatliche Bestimmungen und private Vereinbarungen vor, dass Rücklagen zu bilden sind und dass deshalb im Konkursfalle einzelner Unternehmungen auf diese Rücklagen zurückgegriffen werden kann. Auch wenn diese Rücklagen einzelner Geldinstitute nicht ausreichen sollten, um die in festverzinslichen Wertpapieren oder auf Sparkonten angelegten Gelder zurückzuzahlen, wird zur Auszahlung dieser Gelder auf Rücklagen zurückgegriffen, die von einem Verbund zwischen den Bankengruppen gebildet wurde.

Als besonders groß gilt die Sicherheit dann, wenn das Kapital in Schuldverschreibungen des Staates, vor allem des Bundes angelegt ist. So wird oft davon gesprochen, dass der Staat nicht pleitegehen kann, was natürlich nicht 100%ig richtig ist. Ein Staat kann sich so stark verschulden, dass nur durch eine Währungsreform die zerrütteten staatlichen Finanzen wiederum gesunden können.

Immerhin kam es im vergangenen Jahrhundert in Deutschland zu zwei Währungsreformen, in den 20er Jahren und in der unmittelbaren Zeit nach dem zweiten Weltkrieg, wobei jeweils festgelegt wurde, dass das Geldvermögen der Bürger nur zu einem bestimmten Prozentsatz in neues Geld umgewandelt werden konnte. Vor allem eine Gemeinde kann natürlich sehr wohl pleitegehen, auch wenn die übergeordneten Gebietskörperschaften in diesem Falle die Schulden dieser Gemeinde übernehmen müssen. Wir wollen also festhalten, dass ein Risiko in dem Sinne, dass wegen Konkurs der Einrichtungen, welche diese Papiere ausgegeben haben, in der Wirklichkeit fast ausgeschlossen ist.

Etwas anderes gilt für das Risiko eines möglichen Kursverlustes. Auch wenn bei festverzinslichen Wertpapieren nach Ablauf der Laufzeit der eingezahlte Nennbetrag wiederum zurückerstattet wird, können diese Papiere zwischenzeitlich auf dem Kapitalmarkt verkauft werden. Wie jedes Gut, das auf einem freien Markt gehandelt wird, erzielen auch die festverzinslichen Wertpapiere einen Kurs, der sich nach Angebot und Nachfrage richtet und deshalb zeitweise über, aber auch unter den Nennwert fallen kann. Bewegen wir uns allerdings auf die Periode zu, in der das Papier zurückgezahlt wird, so nähert sich dieser Kurs natürlich wiederum dem Nennwert.

Der Umstand also, dass auch der Kurs eines festverzinslichen Wertpapiers zwischenzeitlich unter 100% sinken kann, bringt es mit sich, dass auch diese Papiere ein gewisses Risiko beinhalten. Wenn sich ein Besitzer eines solchen Papiers gezwungen sieht, vor Ablauf der Laufzeit das Papier auf dem Kapitalmarkt zu verkaufen, erhält er auch unter Umständen nicht den vollen eingezahlten Nennwert zurück. Allerdings kann ein Kapitalanleger dieses Risiko dadurch durchaus verringern, dass das vorhandene Vermögen in mehreren festverzinslichen Wertpapieren angelegt wird, wobei die einzelnen Papiere dann zu unterschiedlichen Zeiten auslaufen. Auf diese Weise kann fast immer ein Geldbedarf kurzfristig dadurch befriedigt werden, dass in fast allen Perioden ein Teil des Wertpapierbesitzes ausläuft.

Ähnliche Überlegungen gelten für den Fall, dass die Ersparnisse auf Konten, vor allem Sparkonten angelegt wurden. Hier entspricht der Gesamtwert der Anlage immer der eingezahlten Summe, allerdings gibt es je nach Art der Anlage Kündigungsfristen, sodass im Bedarfsfalle auch nicht immer unmittelbar die Ersparnisse bei Bedarf abgehoben werden können.

Wir wollen also festhalten, dass bei dieser ersten Gruppe von Kapitalanlagen alles in allem mit nur einem sehr geringen Risiko gerechnet werden muss, es ist, wenn die Individuen ihre Anlage auf mehrere Papiere streuen, vernachlässigbar klein. Diese Anlage erhält gerade aus diesen Gründen auf freien Wettbewerbsmärkten auch einen relativ geringen Zinssatz. Langfristig entspricht er in etwa der Inflationsrate.

Die Wirtschaftssubjekte sind nämlich bei rationalem Verhalten im Allgemeinen nur bereit, Ersparnisse anzubieten, wenn der Realwert der Anlagen nicht zurückgeht. Steigen jedoch Jahr für Jahr die Preise, so sinkt der Realwert und dieser Realwertverlust kann nur dadurch vermieden werden, dass der Besitzer dieser Anlage einen Gegenwert für diesen inflationsbedingten Wertverlust erhält, sei es in Form eines Zinsertrages, sei es eventuell in Form einer Wertsicherungsklausel, welche den zurückzuzahlenden Betrag im Ausmaß der Inflation der vergangenen Jahre automatisch erhöht.

Umgekehrt gilt auch, dass diejenigen, welche das in festverzinslichen Wertpapieren angelegte Kapital nachfragen, diese Gelder vorwiegend – zumindest bei verantwortungsvollem Verhalten – für risikoarme Verwendungen einsetzen und deshalb nur in der Lage sind, einen Zinsertrag in Aussicht zu stellen, welcher etwa der Inflationsrate entspricht. Freie Märkte werden also bei festverzinslichen Wertpapieren ihr langfristiges Gleichgewicht bei einer Zinshöhe erreichen, die in etwa der Inflationsrate entspricht. Aber auch, wenn man nach der Berechtigung einer Zinszahlung fragt, wird man zu dem Schluss kommen müssen, dass ein Zinssatz in Höhe der jeweiligen Inflationsrate auch berechtigt ist, da ja aufgrund der Inflation der Realwert der Anlagen zurückgeht und der Anleger realiter bei der Rückzahlung immer weniger erhält, als er ursprünglich geliehen hatte.

Wenden wir uns nun der zweiten Gruppe von Anlagen zu, welche vorwiegend dem Einkommenserwerb dienen. Die Bereitschaft aufgrund dieser Motive Kapital anzubieten, besteht natürlich nur dann, wenn der Zinsertrag über der Inflationsrate liegt, da ja ein Zinssatz in Höhe der Inflationsrate wie gezeigt nur den realen durch Preissteigerungen entstandenen Verlust ausgleicht.

Erfahrungsgemäß steigt der tatsächliche Zins auf freien Wettbewerbsmärkten mit der Höhe des eingegangenen Risikos. Sowohl die Bereitschaft, Risikokapital anzubieten, dürfte auch nur in dem Maße vorhanden sein, als im Zins ein Ausgleich für die eingegangenen Risiken erfolgt. Umgekehrt dürfte aber auch die Bereitschaft der Unternehmungen, welche Risikokapital nachfragen, mit höherem Risiko auch einen höheren Zinsertrag zu zahlen, ansteigen, da höhere Risiken im Allgemeinen nur dann eingegangen werden, wenn auch die Produktivität der zu investierenden Anlage dementsprechend höher ausfällt.

Auch in diesem Zusammenhang wird man zu dem Schluss kommen können, dass ein nach der Höhe des eingegangenen Risikos gestaffelter Zinssatz durchaus berechtigt ist. Die Volkswirtschaft benötigt Risikokapital und kann nur auf diese Weise ein wirtschaftliches Wachstum aufrechterhalten. War die Investition erfolgreich, so kann derjenige, der Risikokapital zur Verfügung gestellt hatte, auch eine Beteiligung an diesem Ertrag beanspruchen.

Gleichzeitig ist die Höhe dieses Zinsertrages auch dadurch gerechtfertigt, dass dann, wenn die Investition fehlgeschlagen ist, der Besitzer von Risikokapital auch die hierdurch entstandenen Verluste mitträgt. Nicht zu rechtfertigen ist natürlich auf der anderen Seite der Versuch, zwar die höheren Zinserträge dann zu kassieren, wenn die Investition zum Erfolg führte, dann aber, wenn die Investition fehlschlägt und Verluste entstehen, zu fordern, dass diese Verluste auf die Allgemeinheit (über Steuern) abgewälzt werden. Wir werden auf diesen Zusammenhang noch weiter unten eingehen.

Risikokapital wird in der Regel in Aktien angelegt. Schon seit langer Zeit wurden jedoch Fonds gebildet, welche unterschiedliche Aktien anlegen und die Anteile an diesen Fonds verkaufen. Durch Streuung zwischen hoch riskanten und weniger riskanten Aktien und anderen sicheren Wertpapieren kann die Höhe des insgesamt eingegangenen Risikos gemindert werden. Trotzdem sind diese Fondsanteile mit einem mehr oder weniger großen Risiko behaftet.

Besonders gefährlich werden Wertpapiere dieser zweiten Gruppe, wenn Zertifikate gebildet werden, bei denen es den diese Papiere schaffenden Instituten gelingt, das gesamte Risiko auf die Käufer dieser Zertifikate abzuwälzen, ohne dass jedoch den Käufern die Höhe dieses Risikos bewusst wird. Hierbei liegt das eigentliche Gefährliche nicht darin, dass das Risiko auf die einzelnen Anleger abgewälzt wird, sondern allein darin, dass den Anlegern die Höhe des eingegangenen Risikos nicht bewusst ist.

Die Höhe des Gesamtrisikos, das ein Haushalt oder eine Unternehmung eingeht, hängt natürlich auch von dem Verhältnis ab, in welchem Maße die einzelnen Anlagen gemischt werden. Genauso, wie innerhalb eines Aktienfonds einzelne Aktien mit recht unterschiedlichem Risiko gestreut werden, genauso kann ein einzelnes Wirtschaftssubjekt sein Gesamtrisiko dadurch vermindern, dass er Wertpapiere mit unterschiedlichem Risiko anlegt, also z. B. nicht nur riskante Aktien, sondern auch zum Teil relativ sichere Papiere wie die festverzinslichen Wertpapiere ankauft.

Welches Mischungsverhältnis im Einzelnen angezeigt erscheint, hängt nun von den verschiedensten Faktoren ab. Als erstes gilt, dass die erwünschte Strukturierung von der Konstitution des einzelnen abhängt. Es gibt risikofreudige Individuen, die auch hohe Risiken nicht scheuen und die Übernahme von Risiken als spannendes Spiel ansehen, während andere Individuen risikoscheu sind, jedem größeren Risiko aus dem Wege gehen und auch kleinere Risiken immer als ein Ereignis ansehen, das es zu meiden gilt.

Gleichzeitig gilt aber auch, dass die Konstitution des einzelnen auch insofern den Ausschlag darüber gibt, welches Risiko der einzelne eingehen sollte, als man in Zeiten der Krisen sehr besonnen agieren muss und nicht die Nerven verlieren darf. Wir haben ja bereits weiter oben gesehen, dass nicht jedes Absinken eines Preises ratsam erscheinen lässt, Wertpapier zu verkaufen und dass diejenigen aus der Krise am besten herauskommen, welche Ruhe bewahren und nicht in Panik verfallen. Diese Eigenschaften sind jedoch je nach Konstitution recht unterschiedlich auf die einzelnen Menschen verteilt.

Neben der individuellen Konstitution hängt das erwünschte Mischungsverhältnis zwischen den einzelnen Wertpapierarten zweitens auch von der Größe des bereits erworbenen Vermögens ab. Risiken kann nur derjenige eingehen, der über ein bestimmtes Mindestvermögen verfügt. Wer nur über so viel Vermögensreserven verfügt, dass mit ihnen gerade ein Mindestbedarf abgedeckt werden kann, sollte auch niemals hohe und gewagte Risiken eingehen. Ein gewisser Verlust an Vermögen darf nicht in einem Ruin enden.

Drittens hängt die erwünschte Strukturierung des Wertpapierbestandes auch entscheidend von den Motiven ab, aufgrund derer Vermögen gebildet wurde. Wir haben oben zwischen zwei Grundmotiven des Sparens unterschieden: Gespart werden kann, um Vermögensteile zeitlich in die Zukunft zu transferieren oder aber, um auf diesem Wege ein möglichst hohes Einkommen zu erwerben.

Es leuchtet ohne weiteres ein, dass immer dann, wenn der zeitliche Transfer im Vordergrund steht, sich riskante Anlagen nicht lohnen. Immer dann, wenn die Anlagen an einem bestimmten Zeitpunkt benötigt werden, wenn also der einzelne auch nicht in der Lage ist, diesen Zeitpunkt um mehrere Perioden zu verschieben, sind riskante Wertpapiere ungeeignet und es bietet sich an, diese Bedürfnisse mit möglichst sicheren Anlagen, also vor allem mit festverzinslichen Wertpapieren zu befriedigen.

Wer riskante Wertpapiere kauft, muss in der Lage sein, seine Verkaufs- oder auch Kaufabsicht primär davon abhängig zu machen, ob er durch einen Verkauf einen Kursgewinn erzielen oder zumindest einen unerlässlichen Kursverlust so gering wie möglich halten kann. Das Einkommen, das der einzelne aufgrund seiner Vermögensanlagen erwerben kann, hängt nämlich nicht nur davon ab, welchen Zinsertrag (welche Dividende) dieses Papier bringt.

Gewinne und Verluste werden darüber hinaus auch dadurch erzielt, dass man Wertpapiere billig einkauft und sie dann nach einer gewissen Periode wieder teuer verkauft. Gewinne kann man aber hierbei nur dann erzielen bzw. Verluste vermeiden, wenn man den Zeitpunkt der Marktaktion von den jeweiligen Kursen und deren Entwicklung abhängig macht und diese Möglichkeit hat man natürlich nur dann, wenn diese Gelder nicht zu einem feststehenden Termin benötigt werden. Wenn also feststeht, dass zu einem bestimmten Zeitpunkt ein Anleger liquide sein muss, hat er sich schon mehrere Perioden vorher darum zu kümmern, seine Anlagen so umzuschichten, dass er dann auch an dem kritischen Zeitpunkt über Anlagen verfügt, die er ohne größeres Risiko verkaufen kann.

Diese Grundsätze gelten insbesondere dann, wenn Vermögen primär zur Sicherstellung der Altersversorgung angelegt wurde. Hier kommt es darauf an, dass die Erträge aus dieser Anlage regelmäßig jede Periode zur Verfügung stehen. Größere Verluste im Alter kann sich ein nicht mehr im Erwerbsleben stehendes Individuum schon deshalb nicht leisten, weil der betreffende gar nicht mehr in der Lage ist, mögliche Verluste durch zusätzliche erwerbswirtschaftliche Aktivitäten zu kompensieren. Je älter ein Individuum ist, umso geringer sind die Möglichkeiten, in Zeiten der allgemeinen Kursverluste auf die Zeiten zu warten, in denen die Wertpapierkurse wieder ansteigen.

Fortsetzung folgt!