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Übungen WS 2011/2012

 

 

 

 

 

Kapitel 9:   Euro Bonds

 

 

 

 Gliederung:

 

Einführung

Konkretisierung

Zielbegründung:  Wiedererlangung der Geldwertstabilität

Zielbegründung: Solidaritätspflicht

 

 

Einführung

 

Wir wollen uns heute mit dem Vorschlag befassen, die europäische Schuldenkrise dadurch zu lösen, dass man ein neues Instrument: die Euro-Bonds schafft. Staatsausgaben sollen danach nicht nur wie bisher dadurch finanziert werden, dass die nationalen Regierungen auf dem Kapitalmarkt eigene Staatsanleihen auflegen, sondern es soll die Möglichkeit eröffnet werden, dass die Finanzierung der Staatsausgaben der einzelnen Mitgliedsländer auch über Wertpapiere eines neuen Typs erfolgen kann, welche von der europäischen Währungsunion ausgegeben werden. Es handelt sich hierbei um ein Mittel aus dem Bereich der Außenwirtschaftspolitik.

 

Dies ist nun der dritte wie ich meine ungeeignete Vorschlag, das Problem der Überschuldung der Länder endgültig zu lösen. Der erste Versuch bestand darin, dass die europäische Union beschloss, einen Krisenfonds (Rettungsschirm) zu bilden und den überschuldeten Ländern aus diesem Fonds vorübergehende Kredite zu gewähren. Hierbei soll die Kreditvergabe an ganz bestimmte Auflagen gebunden sein, die sicherstellen sollen, dass die betroffenen Länder die zur Gesundung dieser Volkswirtschaften  notwendigen Reformmaßnahmen einleiten. Man erhofft sich, dass bei Beachtung dieser Auflage diese Staaten in die Lage versetzt werden, diese Kredite eines Tages wieder zurückzuzahlen. Es war hier von vornherein klar, dass es sich um ein vorläufiges Instrument handelt, das in naher Zukunft von selbst ausläuft, spätestens dann, wenn sichergestellt ist, dass alle Mitgliedsstaaten eine bestimmte kritische Grenze für eine neue Verschuldung des Staates einhalten.

 

Der zweite Versuch einer Lösung aus der Schuldenkrise wurde in jüngster Zeit von der Europäischen Notenbank gestartet, als diese zur Stützung der überschuldeten Länder große Mengen von Staatsanleihen in dreistelliger Milliardenhöhe aufkaufte. Auch hier traf die Europäische Notenbank diese Entscheidung als eine einmalige Notmaßnahme und die Notenbank hatte die feste Absicht, sehr schnell wiederum zu der bisherigen Praxis zurückzukehren, Geld nur gegen absolut sichere Wertpapiere zu verleihen.

 

Im Gegensatz zu diesen beiden vorhergehenden Versuchen zielt der Vorschlag der Schaffung von Euro-Bonds offensichtlich darauf ab, ein dauerhaftes neues Instrument zur Finanzierung von Staatsausgaben zu schaffen, das wohl kaum in naher Zukunft wiederum aufgegeben werden würde.

 

Alle drei Maßnahmenkomplexe stellen im Grunde ungeeignete Instrumente dar, um das Problem der europäischen Schuldenkrise zu lösen. Sie leiden alle darunter, dass sie nicht die eigentlichen Ursachen der Schuldenkrise in Angriff nehmen, sondern an äußeren Symptomen ansetzen. Es geht nicht primär darum, dass den Mitgliedsstaaten Instrumente an die Hand gegeben werden, mit denen sie alle volkswirtschaftlich noch so fragwürdige Ausgaben finanzieren können, sondern es ist sicherzustellen, dass in naher Zukunft alle Mitgliedsländer der Europäischen Währungsunion ihre Volkswirtschaften soweit reformieren, dass sie in der Lage sind, die als notwendig erachteten Staatsausgaben aus dem laufenden Inlandsprodukt zu finanzieren.

 

Die Schuldenkrise kann auch nicht dadurch gelöst werden, dass eine Verringerung der Staatsverschul­dung vorwiegend auf dem Wege angesteuert wird, dass die Summe der Steuern wesentlich gesteigert wird. Auf einem solchen Wege wird keine dauerhafte Lösung zu erwarten sein, da Steuererhöhungen den Konjunkturaufschwung und das wirtschaftliche Wachstum gefährden und da deshalb auf diese Weise keine befriedigende Lösung auf Dauer erreicht werden kann. Vielmehr kommt es darauf an, die Staatsausgaben auf ein Niveau zurückzuschrauben, das auch auf Dauer aus dem Inlandsprodukt finanziert werden kann. Natürlich gibt es zahlreiche Aufgaben des Staates, die an und für sich wünschenswert sind, die aber nie und nimmer aus einem zu geringen Inlandsprodukt getragen werden können. Es kommt zuerst darauf an, dass ein ausreichendes Inlandsprodukt garantiert wird, aus dem dann die ehrgeizigen sozialen Ziele finanziert werden können.

 

Der richtige Weg in einen modernen Sozialstaat besteht darin, dafür Sorge zu tragen, dass möglichst effizient produziert wird, dass durch Innovationen das Inlandsprodukt wächst. Dann erhält der Staat auch von selbst die Steuereinnahmen, welche notwendig sind, ehrgeizige soziale Ziele zu realisieren. Im Gegensatz zu den beiden zunächst angegangenen Versuchen aus der Krise zielt jedoch der Vorschlag der Einführung von Euro-Bonds auf eine dauerhafte Einrichtung, die wie noch zu zeigen sein wird, auch nicht mehr so schnell verlassen werden kann.

 

 

 

Konkretisierung

 

Welche erwünschten und unerwünschten Wirkungen von der Einführung eines solchen neuen geldpoliti­schen Instrumentes ausgehen, hängt natürlich entscheidend von der konkreten Ausgestaltung der Euro-Bonds ab. Im augenblicklichen Stadium ist noch nicht recht zu erkennen, welche Eigenschaften diese Bonds erhalten sollen, wie das Procedere der Ausgestaltung aussehen soll. Auch werden zurzeit in Politik und Wissenschaft recht unterschiedliche Varianten von Euro-Bonds diskutiert.

 

Als erstes dürfte davon auszugehen sein, dass es sich bei diesem Vorschlag nicht darum handelt, dass die europäische Behörde ihre Ausgaben teilweise über Eurobonds finanzieren kann. Dass immer dann, wenn eine Kreditfinanzierung für Ausgaben der europäischen Regierung vorgesehen ist, auch im Bedarfsfalle europabezogene Anleihen herausgegeben werden, versteht sich von selbst. Dies setzt jedoch voraus, dass auch ein Teil der innerhalb Europa notwendigen Staatsausgaben für Infrastrukturmaßnahmen von den Ländern zur europäischen Union verlagert werden. Eine Forderung, die zwar auch heute schon von einem Teil der Politiker erhoben wird, die jedoch auf einen erheblichen Widerstand vor allem der nationalen Parlamente stößt, da keine Bereitschaft besteht, die über Jahrhunderte hinweg erkämpften Rechte der Parlamente an europäische Instanzen abzutreten.

 

Vor allem wäre eine solche Verlagerung auch nicht im Rahmen der bestehenden Europäischen Verträge zu verwirklichen; es müsste also die europäische Verfassung erneut verändert werden. Da aber die bestehende Konstruktion der europäischen Union vorsieht, dass alle Mitgliedsstaaten einer Änderung zustimmen müssen, bedeutet dies, dass es vollkommen ausgeschlossen ist, dass in naher Zukunft eine solche Reform verabschiedet wird.

 

Bei dem Vorschlag der Einführung von Euro-Bonds geht es also immer darum, Instrumente zur Finanzierung von Staatsausgaben zu schaffen, welche von den nationalen Regierungen und Parlamenten getätigt werden sollen.

 

Darüber hinaus dürfte bei allen möglichen Varianten von Euro-Bonds vorgesehen werden, dass ein europäisches Geldinstitut die Berechtigung solcher Anleihen prüft und gegebenenfalls die Ausgabe solcher Anleihen von ganz bestimmten Kriterien abhängig machen wird. Man wird vermuten können, dass sich diese Bedingungen auch nicht wesentlich von den Bedingungen unterscheiden, welche die überschuldeten Mitgliedsländer heute erfüllen müssen, wenn sie Hilfen aus dem europäischen Rettungsschirm in Anspruch nehmen wollen. Also werden sich auch die Konsequenzen aus diesem neuen Geldinstrument gar nicht wesentlich von der Praxis des europäischen Rettungsschirms unterscheiden.

 

Es bleibt unklar, was denn eigentlich mit Euro-Bonds besser werden soll als mit der heutigen Praxis des Rettungsschirmes. In beiden Fällen ist zumindest die gleiche Kreditsumme aufzubringen, ja es ist sogar damit zu rechnen, dass nach Einrichtung dieses neuen geldpolitischen Instrumentes eine weit größere Kreditsumme über die Euro-Bonds laufen wird als heute für den Rettungsschirm vorgesehen sind, da ja Euro-Bonds sicherlich auch für ganz normale staatliche Investitionsprojekte vorgesehen werden und deshalb auch dann in Anspruch genommen werden, wenn keine Überschuldung eines Mitgliedslandes vorliegt.

 

Es bleibt also unklar, weshalb man befürchtet, dass ein größeres Land wie z. B. Italien den Rettungsschirm überfordern würde, dass aber eine Ausweitung der Kredit­summe ohne größere Schwierigkeiten mit Hilfe der neu zu schaffenden Euro-Bonds möglich sein soll. In beiden Fällen ist eine größere Kreditsumme aufzubringen und in beiden Fällen haftet die Gesamtheit der europäischen Mitgliedsstaaten für den Fall, dass ein Land nicht in der Lage ist, die aufgenommenen Gelder voll und rechtzeitig zurückzuzahlen.

 

Weitere Unterschiede in der Ausgestaltung der Euro-Bonds bestehen darin, dass in einigen Varianten vorgesehen ist, dass ein Teil der Staatsausgaben der einzelnen Mitgliedsländer von diesen selbst aufzubringen ist oder dass den Ländern, welche dieses Instrument in Anspruch nehmen, eine überdurchschnittliche Beteiligung an der etwaigen Haftung auferlegt wird. Doch wie soll dies gehen, da ja eine solche Notsituation eben gerade dann eintritt, wenn das betreffende Land zahlungsunfähig wird und deshalb auch keine zusätzliche Haftung übernehmen kann.

 

Weiter ist zu klären, ob Euro-Bonds zu einem einheitlichen Zinssatz ausgegeben werden oder ob je nach Güte der zu finanzierenden Objekte unterschiedliche Zinsen vorgesehen werden. Die meisten Vorschläge gehen davon aus, dass allen kreditnehmenden Mitgliedsstaaten ein gleicher Zinssatz abverlangt wird.

 

Aus der Sicht der Käufer solcher Bonds gleichen die Euro-Bonds gewissermaßen einem Wertpapierfonds. In beiden Fällen findet eine Mischung unterschiedlicher Projekte statt, bei einem normalen Fonds  erwirbt der Käufer Anteile auf Wertpapiere unterschiedlicher Unternehmungen, bei den Euro-Bonds hingegen repräsentiert dieses Wertpapier Projekte unterschiedlicher Staaten. Bei den normalen Fonds gehen jedoch die Anteile der einzelnen Unternehmungen jeweils mit dem vom Markt bewerteten Kurs ein, während diese Unterschiede verwischt werden, wenn Euro-Bonds wie zu erwarten ist mit einem einheitlichen Kurs ausgegeben werden.

 

Selbst dann, wenn wir davon ausgingen, dass je nach Güte der einzelnen Projekte unterschiedliche Zinsen gezahlt werden müssen, liegt der Unterschied zwischen beiden Wertpapiertypen (Euro-Bonds und allgemeine Wertpapierfonds) darin, dass bei den Euro-Bonds eine staatliche Instanz darüber entscheidet, welches Gewicht einzelnen Staaten und deren Projekten zukommt, während bei den Fonds der Markt selbst darüber befindet, welches Gewicht den einzelnen Anteilen zukommt.

 

Nun wird man im Allgemeinen davon ausgehen können, dass der Markt die Höhe eines Risikos und den realen Wert eines Teilprojektes besser bewerten kann als dies einer staatlichen Behörde je möglich sein wird. Zwar wird man zugeben können, dass auch bei der Marktbewertung an der Börse oftmals irrationale Momente mitschwingen, die tatsächlichen Schwankungen der Kurse an den Börsen spielen keinesfalls immer ein korrektes Spiegelbild der realen Ertragsverhältnisse wider.  Aber auch die Börse findet unter normalen Bedingungen sehr schnell zu einer realistischen Bewertung zurück und sie könnte dies noch sehr viel besser, wenn bestimmte Reformmaßnahmen eingeführt würden.

 

Die teilweise rasanten Kursbewegungen der Vergangenheit sind vor allem auf zwei Faktoren zurück­zuführen. Auf der einen Seite werden destabilisierende Spekulationen vor allem von unkundigen Laien ausgelöst, welche nicht in der Lage sind zu beurteilen, ob bestimmte Kursveränderungen auf reale Veränderungen zurückgeführt werden können. Sie werden deshalb Kurssenkungen immer mit der Erwartung verbinden, dass weitere Kurssenkungen folgen werden und gerade deshalb ihre eigenen Wertpapiere abstoßen. Dieser Prozess verstärkt die Abwärtsbewegung. Kundige Makler werden hingegen auf eine Preissenkung nur dann mit Verkäufen reagieren, wenn sie feststellen können, dass auch die realen Faktoren auf eine Preissenkung drängen.

 

Darüber hinaus werden auch dadurch abrupte Schwankungen in den Wertpapierkursen ausgelöst, dass viele größere Unternehmungen Programme installiert haben, welche automatisch einen Verkauf von Wertpapieren dann auslösen, wenn der Kurs dieser Papiere auf eine bestimmte Höhe fällt bzw. um einen bestimmten Betrag zurückgeht. Handeln viele größere Unternehmungen auf diese Weise, kann es in kürzester Zeit aufgrund eines einmaligen auch rein zufälligen Kursabfalls zu einem rasanten Verkauf dieser Wertpapiere und dadurch ausgelöst zu einem Kurssturz führen, der in keinster Weise durch die realen Vorgänge gedeckt ist.

 

Diese Irritationen könnten durchaus vermieden werden, wenn die Ordnung der Börsen geändert würde. Auf der einen Seite setzt ein rationales Verhalten an den Börsen fundierte Kenntnisse über die realen wirtschaftlichen Vorgänge voraus. Laien verfügen im Allgemeinen nicht über ausreichende Kenntnisse. Zwar werden an Börsen nur Makler und Banken zugelassen. Trotzdem beeinflussen Laien in großem Umfang das Börsengeschehen, in dem sie ihre Banken zum Kauf bzw. Verkauf von Wertpapieren beauftragen. Nun können zwar die Banken verpflichtet werden, ihre Kunden zu beraten und gegebenenfalls  von beabsichtigten Transaktionen abraten. Dies wird jedoch nicht befriedigend funktionieren können, da Banken an den Umsätzen ihrer Kunden verdienen und ein Interesse haben, das keinesfalls immer mit dem Interesse ihrer Kunden zusammenfällt. Eine bessere Beratung könnte von eigens hierfür vorgesehenen Agenten erfolgen, deren Interesse nicht mit dem Interesse der Banken zusammenfällt.

 

Auch die durch den Einsatz automatischer Programme ausgelösten Crashs könnten durchaus vermieden werden. So wird erwogen, dass die Börsenleitung notfalls die Börse für eine kurze Zeit schließen kann, wenn ein solcher Crash bevorsteht. Noch besser wäre es, wenn die Menge an Wertpapieren, welche in einem einzelnen Akt gehandelt werden dürfen, beschränkt wäre. Wenn also das Abfallen des Kurses eines Wertpapiers, in einem ersten Schritt nur zu einer relativ kleinen Menge an Transaktionen führen dürfte, wären die durch diese Verkäufe induzierten weiteren Kursverluste ebenfalls beschränkt. Gerade der Umstand, dass dann der Kurssturz sehr viel geringer als erwartet ausfällt, trägt dann selbst wiederum dazu bei, dass sich die Märkte relativ schnell beruhigen.

 

Es geht also hier nicht darum, dass staatlicherseits die Anzahl der Transaktionen begrenzt wird, sondern lediglich darum, dass die geplanten Veränderungen in möglichst kleinen Schritten vollzogen werden. Eine Preisänderung löst dann zunächst nur eine kleine Mengenreduktion aus, gerade dieser Umstand trägt dann dazu bei, dass auch die dadurch ausgelösten weiteren Preissenkungen geringer ausfallen. In diesem Falle ist die Gefahr, dass die Kursänderungen jeweils über ihr Ziel hinausschießen und damit wellenförmige Kursschwankungen verursachen, sehr viel geringer.


Zielbegründung:  Wiedererlangung der Geldwertstabilität

 

Thomas Gresham war englischer Finanzpolitiker und königlicher Finanzagent unter König Eduard VI. und lebte von 1519 bis 1579. Er machte in dem nach ihm benannten Gresham’schen Gesetz darauf aufmerksam, dass bei einer Doppelwährung das minderwertigere Geld (z. B. Silber) das wertvollere (z. B. Gold) aus dem Umlauf vertreibe, da jeder bemüht sei, seine Verpflichtungen mit schlechterem Geld zu begleichen und das gute Geld zu behalten. Das gute Geld werde also gehortet oder eingeschmolzen. De facto war dieser Zusammenhang allerdings auch schon früher bekannt.

 

Ein ähnlicher fataler Zusammenhang wäre auch bei der Einführung von Euro-Bonds zu erwarten. Auch hier wäre damit zu rechnen, dass mit der Zeit die Staatsanleihen einzelner Länder zugunsten der Euro-Bonds verdrängt werden. Während aber bei den Staatsanleihen der Zinssatz, den ein einzelnes Land zu zahlen hat, den Marktwert dieser Wertpapiere widerspiegelt, entspricht der Marktwert der Euro-Bonds dem durchschnittlichen Ertrag der Staatsanleihen in der gesamten Europäischen Währungsunion und wäre damit auf jeden Fall geringer als der der jeweils produktivsten Volkswirtschaften.

 

In den Ländern mit der geringsten Produktivität würden die Regierungen stets Euro-Bonds in Anspruch nehmen, da die Zinsen für eigene Staatsanleihen aufgrund des relativ hohen Risikos unbezahlbar würden. Diese Länder könnten bei Aufnahme von Euro-Bonds stets einen geringeren und damit für sie günstigeren Zins erreichen.

 

Aber auch in den produktivsten Volkswirtschaften würde ein starker Anreiz bestehen, die notwendigen Staatsausgaben mit Euro-Bonds zu finanzieren. Wenn sie schon für die riskanten Aktivitäten der am wenigsten produktiven Volkswirtschaften mit haften müssen, sind auch die anderen Staaten bestrebt, die günstigeren Bedingungen der Euro-Bonds in Anspruch zu nehmen. Es ist natürlich für ein einzelnes Land immer günstiger, die anderen Staaten für riskante Aktivitäten mit haften zu lassen, als selbst die volle Haftung zu übernehmen.

 

Je mehr nun dieses Verfahren von allen Mitgliedsstaaten übernommen wird, um so geringer wird die Bereitschaft, sich stabilitätsbewusst zu verhalten auch unter denjenigen Ländern, welche sich bisher stabilitätsbewusst verhalten haben. Der Ansatz einer Finanzierung über Euro-Bonds ist somit aus zweierlei Gründen ungeeignet.

 

Auf der einen Seite wird hier – wie bereits weiter oben gezeigt – am Symptom kuriert und nicht die eigentlichen Ursachen der Überschuldung angegangen. Eine Überschuldung eines Landes kommt letzten Endes dadurch zustande, dass die Staatsausgaben im Vergleich zum Inlandsprodukt zu hoch sind und dass die Staatsausgaben zu sehr den Konsum und weniger die produktivitätssteigernden Infrastruktur­investitionen begünstigen. Was also nottut besteht darin, das Niveau der Staatsausgaben in den überschuldeten Ländern insgesamt zu verringern und den Anteil der konsumtiven Staatsausgaben zugunsten der investiven Ausgaben zu reduzieren. Natürlich muss darüber hinaus sichergestellt sein, dass die Belastungen einigermaßen gerecht verteilt sind und dies ist nur dann der Fall, wenn die Reicheren ihre Steuern nicht hinterziehen.

 

Auf der anderen Seite ist dieser Ansatz (Einführung von Euro-Bonds) darüber hinaus verfehlt, da Anreize verstärkt werden, die Geldwertstabilität zu vernachlässigen. Die heute überschuldeten Länder haben keinen Anreiz, die eigene Staatsverschuldung abzubauen, die Euro-Bonds wurden ja gerade geschaffen, um die Finanzierungsmöglichkeiten der überschuldeten Länder zu verbessern. Aber gerade deshalb, weil die produktiveren Volkswirtschaften für die Fehlentscheidungen der überschuldeten Länder aufkommen müssen, verlieren sie den Anreiz, sich selbst möglichst stabilitätsbewusst zu verhalten. Aus der Sicht des einzelnen Mitgliedslandes ist es immer vorteilhafter, wenn die Gemeinschaft der Länder mithaftet, wenn also die Haftung auf mehrere Schultern verteilt wird.

 

 

Zielbegründung: Solidaritätspflicht

 

Zugunsten einer Einführung von Euro-Bonds wird im Allgemeinen angeführt, dass nur auf diese Weise die innerhalb der Europäischen Gemeinschaft geschuldete Solidaritätspflicht erfüllt werden könne. Europa könne nur dann zu einem einheitlichen Staatengebilde zusammenwachsen, wenn die stärkeren Mitglieds­­länder den schwächeren zu Hilfe kommen.

 

Nun übersieht diese Betrachtung, dass die Gründer der Europäischen Union gar nicht die Absicht verfolgten, einen europäischen Zentralstaat zu errichten vergleichbar mit der Gründung der Vereinigten Staaten von Amerika. Aber selbst für die USA gilt, dass für die Schulden eines USA-amerikanischen Landes nur dieses Land aufzukommen hat, es besteht keine Verpflichtung, dass im Rahmen eines Finanzausgleiches alle US-Staaten die Ablösung der Schulden mit übernehmen.

 

Aber selbst dann, wenn man diese Grundidee verlassen wollte und tatsächlich einen einheitlichen zentral geführten Bundesstaat Europa schaffen wollte, ist es fragwürdig, ob gerade auf diesem Wege den überschuldeten Ländern geholfen wird. Im Sinne des Subsidiaritätsprinzips kommt es darauf an, sich auf eine Art Hilfe zur Selbsthilfe zu beschränken. Eine solche Hilfe kann nicht darin bestehen, dass man den überschuldeten Ländern dazu verhilft, auch in Zukunft über ihre Verhältnisse zu leben, sondern nur darin, dass man sie in den Bemühungen unterstützt, die Struktur ihrer eigenen Volkswirtschaft so zu reformieren, dass in Zukunft dieser Staat keiner weiteren finanziellen Unterstützung der europäischen Gemeinschaft bedarf. Dieses Ziel kann jedoch sehr viel besser erreicht werden, wenn die heute überschuldeten Länder gezielt kostengünstige Kredite oder auch verlorene Zuschüsse für konkrete ertragsträchtige Infrastrukturinvestitionen erhalten würden.

 

Eine solche Hilfe könnte sich am Marshallplan orientieren, den die USA-Regierung nach Beendigung des zweiten Weltkrieges Deutschland zukommen ließ. Einzelne deutsche Unternehmungen bekamen in Form von zinsver­günstigten Darlehen Starthilfen für den Wiederaufbau. Sie mussten diese Kredite später wieder zurückzahlen. Diese Gelder wurden jedoch in einen Fonds eingezahlt, der für weitere Kredite an andere Unternehmungen reserviert war. So übten die Marshallplangelder eine multiplikative Wirkung aus.

 

Aus der Sicht der amerikanischen Sicht handelte es sich hierbei um verlorene Zuschüsse, da diese Geldsummen nicht an den amerikanischen Staat zurückgezahlt werden mussten. Trotzdem profitierte die amerikanische Wirtschaft von diesem Plan, da nur ein wiederaufgebautes Deutschland in der Lage war, amerikanische Waren zu importieren.

 

 

Die nächste Übung (Kapitel 10) wird voraussichtlich am 08.02.2012 ins Internet gestellt und behandelt das Thema: „Entwicklungshilfe“